今週、ビットコインが一時7万6000ドルを下回る場面があり、ストラテジー株は7％下落した。この動きによって、同社が保有する71万3502BTCの全ポジションが、現在ちょうど取得原価に並ぶという構造的事実が露呈した。
この現実は、かつては企業の財務戦略だったものを、市場を決定づける基準地点へと変化させている。
Sponsored規模が構造となるとき
かつてマイクロストラテジーだったストラテジーは、ビットコインの全供給量の約3.57％を保有するまでになった。この集中保有によって、同社は単なる大口保有者から市場構造の一部へと進化した。
「セイラー氏は単に強気なわけではない。同氏こそが市場だ」と、CryptoQuantのアナリスト、マールトゥン氏はストラテジーのポジションを詳細に分析した上で指摘。「もはや受け身の保有ではない。これは市場構造そのものだ。」
数字がこの変化を裏付ける。2月1日時点で、ストラテジーは平均取得単価7万6052ドルで、約542億6000万ドル分、71万3502BTCを保有している。月曜日、ビットコインが7万4500ドル台まで下落した時点では、同社の全ポジションが一時的に含み損に転じた。
その後、価格は7万8800ドル付近まで回復したが、この出来事により7万6000ドルの水準が機械的な基準点となったことが明らかになった。マールトゥン氏の分析によると、現在BTC流通量の約61％が市場価格より上、39％が下に分布しており、ストラテジーの巨額ポジションはその均衡線上にある。
継続買い圧力の高まり
変動性がある中で、ストラテジーは追加購入を発表した。平均取得単価8万7974ドルで、855BTCを取得した。これはビットコイン財務戦略への継続的なコミットメントを示すものだが、同時に新たな構造的圧力も加わった。
Sponsored Sponsored今回の追加購入によってストラテジーの保有コストは上昇し、資本依存度も高まった。さらに重要なのは、今回の購入価格が現在の市場価格より約7％高く、これらの新規取得分はすでに含み損状態にある点だ。
Sponsored Sponsored「855BTCを8万7974ドルで購入したことで限界コストが上昇し、資本依存度も増し、さらに取得価格が市場価格より7％高く、即座に含み損を抱えることになった」と、マールトゥン氏は指摘した。「セイラー氏の保有BTCは、今や市場価格よりも上で取得した分が下回る分より多くなった。つまり下落時のダメージがより早く響くということだ。」
異なるレバレッジの形
ストラテジーのポジションにはレバレッジがかかっているが、それは一般的な暗号資産取引で見られるものとは異なる。同社のビットコイン取得資金は、株式発行や転換社債、そのほかの資本市場ツールによって調達されている。
SEC提出文書によれば、利用可能な資金枠は広い。STRK優先株だけで203億3000万ドル分の発行枠が残っており、STRF（16億2000万ドル）、STRC（36億2000万ドル）、STRD（40億1000万ドル）、普通株（80億6000万ドル）も追加で調達可能。
しかしこの資本市場への依存は、フィードバック・ループを生み出す可能性がある。ビットコイン価格が下落すれば、ストラテジー株が下落し、株式発行による資金調達力が低下する。資金調達力が落ちれば購入力が縮小し、市場の重要な需要支援が失われる構図となる。
Sponsored「セイラー氏はトレーダーのようなレバレッジは掛けていないが、バランスシートがリスクを増幅している」と、マールトゥン氏は解説。「BTCが下がり、MSTR株価が軟化し、調達意欲が落ちればフィードバック・ループが逆回転する。」
市場が本当に試すもの
現在の状況は、過去の暗号資産市場における構造的な脆弱性と比較されることが多い。ストラテジーがすぐ崩壊するわけではないが、同社のポジションが市場行動を左右する規模にまで拡大したためだ。
「この構造を我々は以前にも見てきた」とマールトゥン氏はテラやFTXを引き合いに出しながら語る。「彼らが悪だったからではなく、あまりに多くが依存していたからだ。セイラー氏は今はその域ではないが、全体の3.57％を持ち、極めて高い可視性を持ち、価格が取得単価に並び、構造維持のために継続購入が必要となれば、その構図は明白と言える。」
オンチェーン指標も慎重さを後押しする。リアライズド・キャップは停滞し、新規資本流入がほぼ無いことを示す。SOPR（Spent Output Profit Ratio）は1未満を推移し、短期保有者が損失で売却している状態。現物出来高やETFフローが改善しなければ、価格回復は構造的な支えを欠くとみられる。
「平均取得単価の近くで価格が推移しても、それは安全を意味しない。むしろ市場の注目が集まっていることを示す」とマールトゥン氏は結論付けた。「市場はストーリーや信念を試すのではなく、その規模、集中度、資金調達構造、現在の価格動向がどこまで継続参加に依存しているかを試している。」
現時点では、ビットコイン価格、ストラテジー株、資本市場アクセスのフィードバック・ループが悪化しない限り、市場は一定のレンジ内でもみ合う展開が続くとみられる。
