新たなBeInCryptoインテリジェンスレポートが公開された。RWA.xyzの市場データとBeInCryptoエキスパートカウンシルの意見をもとに作成された。7,000超の商品、12種類の資産クラスを対象に、約600億ドル規模のトークナイズド現実資産を追跡した。
調査結果によると、市場は拡大傾向にあるが、いまだ裾野は広がっていない。
- 全体価値の88％を、わずか62資産が占める。市場の半分程度はFigure HELOC、サークルUSYC、テザーゴールド、ブラックロックBUIDL、Justoken JMWHの5商品が担う。
- 取引活性度にも大きな偏り。評価額10万ドル超のトークナイズド資産1,289の中で、910資産（329億ドル分）は週次の移転がゼロにとどまる。
- アクセス面の制約も強い。市場の97％は米国リテール投資家の手が届かない。米国リテール投資家が法的にアクセスできるのは約17億ドルに限定される。
一方、トークナイズド株式は商品の数で急増しているが、59％は実際の株式保有ではなくシンセティックな価格連動にとどまるとレポートは指摘する。
こうした調査結果は直接的な問いを投げかける。トークナイゼーションは流動性をもたらせていないのか。それとも市場はいまだ初期インフラ段階にあるのか。
BeInCryptoは、業界幹部5人に本報告の所見へのコメントを求めた。
Securitize：初期段階はパブリック取引が目的ではなかった
SPiCEベンチャーキャピタル共同創業者兼マネージングパートナー、およびSecuritize共同創業者のタル・エリヤシブ氏は、トークナイズド株式に関するレポートの結果は構造的な課題を示していると語る。
「株式のトークナイゼーションについて、私が強調したいのは“根幹での実装”だ。完全な所有権が伴わないトークナイゼーションは最良でも課題があり、本質的に間違っていると考える。Securitizeはまさにそこを実現している。」
エリヤシブ氏は、移転取引の少なさが常に失敗を意味するわけではないとも主張する。初期のトークナイズド商品は、機関投資家による発行やコンプライアンス、決済目的の設計であり、一般向けの二次取引を志向していなかったと指摘する。
「最初のトークナイズド資産の多くはファンド（VCファンド、プライベートファンド）だった。ここでのトークナイゼーションの狙いはリテールやパブリック取引の促進ではなく、発行インフラの高度化やコンプライアンス、決済の改善だった。BUIDLも、機関向けトラディショナルファイナンスやDeFi用途に作られ、今もそれを担っている。」
この見解は、レポートの主な区分と合致する。一部の資産は分散型でパブリックブロックチェーン上の移転が可能。一方で「Represented」に分類される資産は、オフチェーンのポジションをブロックチェーンで一元的に記録するデジタル化に留まる。
エリヤシブ氏にとって、最初の段階は耐久性の証明が不可欠だった。そのうえでこそ、より広範な分散流通へ進めると強調する。
「以前の段階で持続力や規制面の明確性が示され、はじめてパブリック取引段階へ移行できる。現時点はちょうどその段階に差し掛かっている。」
Raiku：活性度は処理の予測可能性次第
Raikuの創業者兼CEO、ロビン・ノルドネス氏は、資産の休眠率の高さはより根深いインフラ問題を示唆していると指摘する。
レポートでは、トークナイズド資産の時価総額の半数超で週次移転が認められなかった。ノルドネス氏は、これは資産の質や規制だけの問題ではないとし、機関投資家が本格的にオンチェーン資本運用に踏み込むには、実行可否とタイミングの確実な予測が不可欠と語る。
「休眠率の高さは想定通りで、主因は規制や資産品質ではない。機関投資家がオンチェーンで資本を積極運用するには“取引が確実に執行されるか・いつ成立するか”という2点の確信が要件だと、現場の声からも一貫して認められる。パッシブ保有なら許容範囲だが、アクティブ取引や担保管理、日次リバランスとなると妥協できない。」
この課題は、トークナイズド資産のアクティブ運用や毎日の資産管理・取引に用いる際に一層重要になる。決済タイミングの不確実さがスプレッドや流動性バッファ、ポートフォリオ判断にも直接影響を及ぼすためである。
「取引手数料は実は問題の小さい部分に過ぎない」とノードネス氏は説明する。「執行の不確実性に起因するより大きなコストは、その周囲に存在する。例えば、タイミングを保証できない場合に広げなければならないスプレッド、必要な時に執行できないことを想定して持つ流動性バッファ、不確実性のために取引自体がモデル化できず実行できないポジションなどが挙げられる。」
D3：成長の可能性は「弱み」にこそ現れる
レポートによると、12資産クラスのうち、生産水準に達したのは米国債のみ。
D3共同創業者兼CEOのフレッド・スー氏は、この結果を単なる弱点と捉えるべきではないと語る。むしろ、トークン化が最大の価値を生み出す余地を持つ分野を示していると説明する。
「現時点で生産レベルに達したのは米国債だけで、他の資産クラスはほぼすべて集中型または実証段階だ。一見すると弱点だが、実際は価値の地図ともいえる。成熟しなかった資産クラスは、伝統金融が適正価格をつけられなかった分散的で非流動的な市場だ。所有権の管理や価値移転コストが高すぎて手が届かなかったからだ。資産自体は実在しており、足りなかったのはアクセスの仕組み。そうした市場に到達するインフラこそが、次の成長フェーズの方向性を決める」
米国債は流動性が高く、認知度も十分にあり、機関投資家が評価しやすいためトークン化が容易。一方、プライベート債、コモディティ、不動産、トークン化株式など複雑な資産は法規制や運用・流通面の課題が残る。
TransFi：ステーブルコインは既に実用化されている事例
TransFi創業者兼CEOのラジ・カマル氏は、今回のレポートの数字は中核の現実資産市場規模600億ドルからステーブルコインを除外している点にも触れるべきだと指摘する。
カマル氏は、ステーブルコインこそ大規模な実社会課題を解決しているトークン化の最も明確な事例だと主張する。
「私の見解では、現実資産トークン化のうち現実の課題を解決しているのはステーブルコインだ。現実資産――すなわち米ドルのトークン化が進んでいる。USDCやUSDTなどを通じて、数十億ドル規模のステーブルコインが送金やB2B決済、給与やフリーランサーの支払い、EC決済、企業の資金管理や為替取引、その他さまざまな決済の高速化・簡便化・予測可能性向上・コスト削減に寄与している。」
この議論は、トークン化証券やファンドの流動性ギャップを解消するものではない。しかし、「製品」として明確な業務課題を解決すれば、トークン化が機能することを示す。
カマル氏は、次の普及フェーズは決済・企業用途など、すでにステーブルコイン需要が強い分野に現れる可能性があるとみる。
「今や大手の伝統的金融機関の多くがステーブルコイン発行に参入を模索している。ウエスタンユニオン、ペイパル、銀行などが好例だ。現実として、私たちは数兆ドル規模の伝統的決済市場が今後ステーブルコインにシフトする入り口に立ったばかりだ。ステーブルコインによるグローバル決済の劇的変化は、現実資産トークン化が機能している明確な証拠であり、称賛されるべきだ」
Brickken：市場はいまだ「アクセス層」構築の段階
Brickkenのエドウィン・マタCEOは、レポートの数値は機関投資家による導入が発展途上にあることを示すものだと語る。
マタ氏によれば、第1段階は信頼性・規制対応・コンプライアンス基盤の整備に集中した。今後の成長には、トークン化資産がよりアクセス・活用しやすくなることが不可欠とみる。
「この数字は市場の現状を反映しており、トークン化は機関投資家による導入初期段階にある。それは計画通りだ。第1フェーズは常に信頼構築――技術の有効性検証、規制要件のクリア、インフラ整備だった。つまり、この基礎固めは無駄な時間ではなく、今後すべての成長を支える土台なのだ」
マタ氏は今後の道筋をステーブルコインと比較する。実務的なビジネス課題を解決するからこそ、オンチェーンで存在するだけでなく成長するという考え方を示す。
同氏は、勝者はトークン化資産を発見しやすくし、相互運用性や業務フローでの実用性を高めるプラットフォームとなると強調する。
「トークン化市場も同様で、規制の明確化（欧州のクラリティ法やMiCAが好例）とインフラ成熟が進めば、最終的に勝者となるのは『アクセス層』――すなわち発見性や相互運用性、トークン化資産を静的記録から、企業や機関が本当に使えるインフラに進化させるレイヤーを構築した事業者だろう。」
まとめ：トークン化は価値を示すが、市場の厚みはこれから
レポート内容は、トークン化が終焉したことを示しているのではない。むしろ市場構造がいまだ初期段階にあることを明らかにする。
資産は存在し、主要機関も市場参画する。米国債は生産レベルの成熟に至った。しかし、市場の大部分はいまだ集中し、制限され、オンチェーンでの取引は非活発なまま。
これにより次の課題がはっきりした。トークンのミントを増やすだけでは規模は拡大しない。決済、コンプライアンス、流通、執行、アクセス――こうした領域の高度化が求められる。
第1段階で、現実の価値をオンチェーンで表現できることが証明された。次の段階では、これらの資産が活発な金融市場となり得るかが問われる。
