ドル円相場は月曜日に158.93まで上昇し、今月の最高値を記録した。10日前、日本政府による約880億ドル規模の円買い介入で、同通貨ペアは164から急落したばかりである。
円は再び8月の主要通貨の中で最も弱い通貨となっている。焦点は日本の債券市場に移りつつあり、10年国債利回りは数年来の高水準付近にある。
880億ドル規模の円介入、早くも効果薄れる
日本の財務省は7月30日と31日に日本銀行を通じて円買い介入を実施した。日銀の口座データによると、初日は約8兆4500億円（530億ドル）を投じ、これは単日の円買い規模としては過去最大級である。
翌日には第2弾が実施され、約340億ドルが追加投入された。2日間で東京のコストは880億ドル近くに達した。これはさらに、春に実施された推計1兆1700億円規模の円買い策に上乗せされているが、効果は数週間で消失した。
米国も協調し、1998年以来となる初の共同円買い介入を行った。ワシントンはニューヨーク連邦準備銀行を通じてユーロを売却し、円を購入した。欧州当局はその事実を後から知ったとされる。
当初は効果を発揮し、ドル円は164直前から8月上旬に157.3付近まで急落した（TradingViewデータ）。しかし月曜日の反発で、この下落幅の約4分の1が既に取り戻されている。
そのたびに救済コストは膨らむ。米国側は今回50億〜100億ドルを費やしたと伝えられるが、1998年は8億3300万ドルだった。日本単独による2022年と2024年の円買いも、数週間で効果が消失した。
1998年の教訓もある。当時、円が本格的に反転したのは、キャリートレードの巻き戻しや、東京の銀行救済策が講じられてから数か月後だった。円買い介入は時間を稼ぐだけで、最終的には政策変更が必要だった。
資本流出が止まらない日本
ゴールドマン・サックスは、今回の円買い介入が定着しない要因として、日本勢の海外債券買いが7月も高水準で続いた点を挙げる。資本の海外流出が金融当局による引き戻しペースを上回っている。
同行は、次月に日銀が利上げすれば、再度の介入策より円相場に効果があると指摘する。ただし、ストラテジストのマーク・チャンドラー氏によれば、金利市場は月曜日に9月利上げの織り込みを後退させた。市場は事実上、政策対応を当局に迫っている。
月曜日発表の経済指標も円売り観測を強めた。日本は6月に923億円（5億8070万ドル）規模の経常赤字を計上し、17か月ぶりの赤字となった。経常収支は資金流入出の総合的な指標である。
エコノミスト予想は1兆5100億円（95億ドル）の黒字だったが、実際は外国人株主への配当金増が投資収益を74%押し下げた。燃料輸入の高騰で貿易収支も赤字に転落した。
もっとも全体像は悲観的ではない。半導体輸出が好調で、2026年前半期の経常黒字は過去最高の17兆4300億円（1097億ドル）となっている。しかし、6月の赤字発表は円相場のセンチメントが最悪の時期に重なった。
アリアンツの最高経済顧問モハメド・エルエリアン氏は、解決には政策対応こそ重要と指摘する。
「日米による大型共同為替介入以降、円安は徐々に進んでいる。通貨の”ミスプライシング”を正す鍵は政策の組み合わせであり、それ以外にない。対応が遅れるほど、歴史的な介入の成果達成は遠ざかる」と同氏はコメントした。
本格試練の舞台は日本の債券市場へ
日本の10年国債利回りは月曜日に2.807%と、TradingViewによると1月の2%未満から上昇し、数年来の高水準を維持している。
この上昇は、日本の政府債務がGDPの200％超と、主要経済国で最も高水準であるため重要である。利上げのたびに国の金利負担が増すためである。
この上昇を招いているのは日本銀行自身である。理事会メンバーの少なくとも3人が、想定より早いペースでの利上げの可能性を指摘したと、7月会合のまとめで示された。植田和男総裁も、9月の利上げの可能性に言及したと伝えられており、この姿勢がワシントンの支援を促した。
現時点で、日銀は政策金利を1％に据え置いている。コアインフレ率が目標の2％を上回る可能性についても警戒を示してきた。
利回り上昇は東京にとって諸刃の剣である。急ピッチの利上げは日米の金利差を縮小させ円相場を下支えする一方、日本国内の帳簿上の損失を一段と悪化させる。
日本の4大生保はすでに約960億ドルのJGB含み損を抱えている。日本は米国債の最大の海外保有国でもあり、保有額は約1兆1400億ドルに上る。利回り急騰は、太平洋両岸での債券売却を誘発しかねない。
こうしたリスクが、米国が支援した背景である。当局は円安が過度に進めば、日本のインフレを加速させ、世界的な債券利回りの上昇につながると懸念したとされる。為替防衛は、債券市場の防波堤を兼ねていた格好。
ビットコイン、板挟みの展開
暗号資産にも影響が及ぶ。キャリートレードは低金利の円で資金を調達し、高利回り資産に投資するため、突発的な円高はポジションの清算を招く。共同支援策の発表直後、ビットコイン（BTC）は6万3000ドル付近まで下落した。
こうした急変のリスクは市場参加者も記憶している。2024年8月、日銀のサプライズ利上げが世界的なキャリートレード解消を招き、日経平均は1987年以来の下落幅となった。ビットコインも一時5万ドルを割り込んだ。
現状、暗号資産にとっても展開は一筋縄ではいかない。9月の利上げとなれば再びキャリートレード解消が強まるリスク資産の流動性が低下する。一方、為替防衛が失敗すれば、世界的に利回りが上昇しリスク資産への逆風となる。
市場の慎重姿勢もすでに表れている。先週は金や銀が270兆ドル規模のメタルズラリーとなる中、ビットコインの動きは小幅にとどまった。リスクヘッジを求める投資家はまず貴金属に流れた。
本稿執筆時点で、BTCは6万4038ドルで推移、6万5000ドルを下回る水準でじりじりと下落基調にある。この静けさは様子見姿勢であり、安心感とは言い難い。
今後も多くの材料が控える。米国のインフレ指標が水曜日に発表予定で、弱い数字なら為替の圧力が和らぐ可能性がある。レートが159円を超えれば、再度160円近辺での協調介入の観測が強まる。
9月が正念場となりつつある。利上げが確定すれば、日米金利差はようやく縮小に向かうがJGBの利回りや生保の損失は一段と拡大する。一方で金利据え置きの場合、東京は160円防衛を外貨準備のみで続けることになる。
880億ドルは時間を稼いだだけで、転機とはいえない可能性もある。円相場が底打ちし、ビットコインに落ち着きが戻るかは、日本がどこまで債券市場の痛みを許容できるかにかかる。
